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皇冠APP下载:2022年债券市场回顾与展望

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内容提要

  今年以来,全球经济形势复杂严峻,主要发达经济体通胀维持高位,货币政策延续收紧态势,新冠疫情继续蔓延,俄乌冲突超预期,金融市场大幅震荡,潜在风险不断聚集。相较而言,国内债市整体较为平稳,受资金面、疫情、房地产政策等方面影响,利率低位震荡,部分时点市场波动有所加剧。

  一、宏观经济形势回顾

  (一)全球通胀攀升,经济下行风险加大

  今年以来,全球经济形势复杂严峻,主要发达经济体通胀维持高位(见图1),货币政策延续收紧态势,年初至今美联储已进行6次加息,联邦基金目标利率由年初0.25%升至4%,美元大幅升值,十年期美债一度突破4.2%,英、法、德十年期国债收益率三季度均突破2%。

  图1  各国CPI走势情况

数据来源:Wind资讯

  此外,俄乌冲突超预期持续近9个月,全球能源价格冲高,欧洲等发达经济体面临能源短缺难题。新冠疫情继续蔓延,食品粮食危机加剧等诸多因素扰动全球,经济活动普遍放缓,金融市场大幅震荡,潜在风险不断聚集。

  (二)国内疫情拖累经济复苏,多重超预期因素冲击

  新冠疫情近三年,年初以来国内疫情多点散发,消费抑制明显,宏观经济偏弱运行,前三季度GDP增速为3%,较全年增长目标有一定差距。

  前10个月,全国房地产开发投资同比下降8.8%,商品房销售面积同比下降22.3%,商品房销售额下降26.1%,房地产行业持续下行,增大地方财政压力。另外,断贷风波、村镇银行风险、互联网行业减员等多重超预期因素影响下,经济形势面临较大挑战。

二、债券市场行情回顾

  本轮牛市始于2020年四季度,利率已连续下行两年至历史低位。今年以来,利率整体呈低位震荡行情,长端利率波动为近5年来最小。总体看,年初至今,市场共经历了四个波段。

  (一)第一波段(年初至3月上旬)

  年初,资金面总体宽松,投资者 “降息”预期一致,推动收益率下行。十年期国开债、十年期国债一度下至2.915%、2.675%。2月至3月上旬,美债收益率上行,国内多地放开地产政策,金融数据放量,加之央行上缴1万亿元结存利润、两会经济增长目标设置偏积极,“宽信用”预期升温,利率出现回升。

  (二)第二波段(3月中旬至7月中旬)

  随着俄乌冲突升级,以及国内金融数据转弱,上海等地疫情暴发,资金面维持宽松,利率下行。5月下旬起,疫情冲击逐渐消退、基本面修复,政策性开发性金融工具落地,加之海外情绪引导,利率再度回升。

  (三)第三波段(7月中旬至9月末)

  7月中旬,疫情反复、断贷风波和村镇银行风险事件加剧了经济复苏的不确定性,加之台海局势升温推升避险情绪,资金面宽松预期增强,利率持续下行。8月15日,早盘央行超预期调降MLF和7天逆回购利率10BP,为中美货币政策周期背离大背景下首次动用降息工具,其后发布的7月经济数据均弱,十年期国债收益率单日下行7.65 BP。之后,十年期国开债和国债分别下至年内低点2.78%和2.58%。8月下旬以来,稳增长政策不断出台,人民币汇率快速贬值,市场情绪有所转向。

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  (四)第四波段(10月初至今)

  十一国庆假期后,地产数据并未因前期利好政策改善,节后疫情多点散发,市场对前期宽信用政策预期有所降温,利率震荡下行。进入11月,疫情防控二十条、支持地产十六条等超预期政策出台,加之在岸人民币一度贬至7.32,资金价格一改月初下行常态,引发市场担忧,债市急速回调,并引发债基、银行理财产品因净值波动赎回负反馈,十年期国开、国债一度上行超20BP,短债利率上行更加剧烈。随后在资金面、政策面呵护下,市场情绪逐渐平复。

三、债券市场运行情况分析

  (一)一级市场平稳运行,存量债券余额稳步增长

  今年1-11月,债券发行总体平稳,发行总量达56.48万亿元,同比增长-0.2%。其中,国债发行8.25万亿元,同比增长36.7%,发行量增速较快;地方政府债与政策性银行债分别发行7.26万亿元、5.6万亿元,较去年同期小幅增长;同业存单发行18.63万亿元,同比增长-6.3%,为近年来首次负增长。

  截至11月末,存量债券余额140.96万亿元,同比增长9.7%。其中,国债占比18.0%,地方政府债占比24.7%,政策银行债占比15.8%,同业存单占比9.8%。总体看,利率债存量增速明显。其中,地方政府债存量增速最快,同比增加16.9%,国债、政策性银行债增速分别为13.3%、9.7%。

  (二)二级市场成交放量,换手率明显提升

  前11个月,现券市场合计成交281.62万亿元,较去年同期增长超29.3%,再创历史新高。银行间现券市场占比88%,与去年基本持平。从成交占比看,政策性银行债占比超33.7%,国债、同业存单占比超18%,其他债券相对较低。从换手率看,今年前11个月现券市场总体换手率为2.08,较上年同期增长29个百分点。分券种看,换手率最高的政策性银行债进一步提升至4.44,国债和同业存单换手率分别为2.12和3.67,也有明显提升。信用债方面,短债换手率较长债高,其中,短融换手率为4.04,中票换手率为1.39。

  (三)信用利差一度压缩至六年低点,房地产债走势背离

  今年以来,尽管经济形势复杂严峻,但央行维持流动性在合理充裕水平,资产荒格局延续,债市信用利差不断被压缩。三年期AA级信用债与同期限国开债利差从年初108BP一度压缩至54BP,为六年来最低。进入11月,随着市场调整,利差快速反弹至96BP。

  值得注意的是,地产债今年8月起,走势与信用债即出现明显背离。随着地产行业震荡加剧,市场情绪一度崩溃,收益率急速冲高。11月上旬,行业支持政策不断出台,情绪有所平复,走势与信用债趋同。

  (四)期限利差变化以短端利率波动影响为主

  今年以来,债券长端收益率总体较为平稳,但短端收益率波动较为明显。主要原因在于债券牛市已延续两年,长端收益率已降至历史低点,投资者担忧宽信用政策刺激下经济企稳,因此对长债普遍较谨慎。但今年以来流动性保持合理充裕,资产荒背景下,短债需求拥挤,利率一度出现明显下行。11月初资金面收敛叠加宏观预期改变,引发市场调整,期限利差有所收窄。

四、2023年市场展望

  展望2023年,国际方面,自2008年国际金融危机后,全球主要经济体均经历了较长时间的低通胀环境,2021年起,通胀开始快速上升。考虑到经济周期效应以及通胀粘性,预计美国等发达国家收紧货币政策的取向或仍将延续,强势美元对其他经济体的外溢效应将继续减弱全球经济复苏动能。同时,地缘政治冲突、意识形态冲突等也将对全球经济、能源、粮食等造成重大影响。近期 IMF 已再次下调2023 年全球经济增速至2.7%。国内方面,预计疫情防控政策松绑和宽信用政策将支持经济基本面恢复向好,但也需注意到当前经济恢复发展的基础尚不牢固。一是政策实施的摩擦成本尚难估计。二是国内居民预防性储蓄意愿上升制约消费复苏。三是扩大有效投资面临收益不足等问题。四是外部形势对国内经济仍将产生制约影响。

  综上来看,预计2023年债券市场整体情绪偏谨慎,或呈现震荡且下行有底的市场行情。


  作者:

  许海明,国家开发银行资金部。本文仅为作者个人观点,不代表机构观点。

  原文《2022年债券市场回顾与展望》全文将刊载于中国外汇交易中心主办《中国货币市场》杂志2022.12总第254期。

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